Halka Açık Ortaklıklarda İmtiyazlı Paylar ve 5 Yıl Zarar Kuralı

Halka açık ortaklıklarda imtiyazlı paylar, 6362 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu’nun (SPK) 28. maddesi ve Oy Hakkına ve Yönetim Kurulunda Temsil Edilmeye İlişkin İmtiyazların Kaldırılmasına İlişkin Esaslar Tebliği (II-28.1) uyarınca; ilk halka arzda şeffaf biçimde kamuya duyurulması zorunlu olan ve üst üste beş yıl dönem zararı eden ortaklıklarda oy hakkına ve yönetim kurulunda temsile ilişkin kısmı Kurul kararıyla kalkan pay ayrıcalıklarıdır. Düzenleme, sürekli zarar eden bir şirkette imtiyazlı pay sahiplerinin yönetimdeki ayrıcalıklı konumunu sürdürmesinin önüne geçmeyi amaçlar. Bu makalede imtiyazların halka arzda duyurulması, beş yıllık zarar hesabı, “makul ve zorunlu hâller” istisnası, esas sözleşme değişikliği süreci, pay alım teklifiyle ilişkisi, TTK’daki 15 oy sınırıyla farkı ve imtiyaz tanınmasının sınırları güncel içtihatla birlikte ele alınmaktadır.

İmtiyazlar Halka Arzda Nasıl Duyurulur?

Bir ortaklığın sermaye piyasası araçlarının ilk halka arzında mevcut tüm imtiyazların şeffaf ve anlaşılır ayrıntıda kamuya duyurulması zorunludur (SPK m.28/1). Bu yükümlülük izahname hazırlama sürecinin parçasıdır ve yatırımcının, hangi pay gruplarının oy hakkı, yönetim kuruluna aday gösterme veya kâr payı bakımından ayrıcalıklı olduğunu yatırım kararından önce net biçimde görmesini sağlar. İmtiyazların izahnamede eksik veya yanıltıcı gösterilmesi, kamuyu aydınlatma belgelerinden doğan tazminat sorumluluğunu doğurabilir.

Halka arzdan sonra imtiyaz öngörülmesi veya mevcut imtiyazların kapsamının ya da konusunun değiştirilmesi ise SPK m.23/1’de açıkça sayılan önemli nitelikteki işlemlerdendir. Bu işlemler SPK m.29/6’daki ağırlaştırılmış karar nisabına tabidir ve muhalif pay sahiplerine ayrılma hakkı doğurabilir.

Beş Yıl Üst Üste Zarar Hâlinde İmtiyaz Nasıl Kalkar?

Faaliyetlerin makul ve zorunlu kıldığı hâller saklı kalmak kaydıyla, mevzuata uygun finansal tablolara göre üst üste beş yıl dönem zararı eden halka açık ortaklıklarda oy hakkına ve yönetim kurulunda temsile ilişkin imtiyazlar Kurul kararıyla kalkar. Kalkan imtiyazlar yalnızca bu iki türle sınırlıdır; kâr payı imtiyazı gibi diğer imtiyazlar hükmün kapsamı dışındadır. İmtiyazlı payların kamu kurum ve kuruluşlarına ait olması hâlinde hüküm uygulanmaz.

Tebliğ uyarınca beş yıllık süre, halka açık ortaklık statüsünün kazanıldığı yıldan sonra başlayan ilk yıllık hesap dönemi itibarıyla işlemeye başlar. Dönem zararının tespitinde bağımsız denetimden geçmiş ve kamuya açıklanmış yıllık finansal tablolar esas alınır; konsolide tablo hazırlama yükümlülüğü bulunan ortaklıklarda konsolide, bulunmayanlarda bireysel tablolar dikkate alınır.

Bağımsız denetçinin olumsuz görüş vermesi veya görüş bildirmekten kaçınması hâli ayrıca düzenlenmiştir: ilgili tabloların yönetim kuruluna sunulmasından itibaren sekiz ay içinde tablolar yeniden hazırlatılana kadar Kurul değerlendirme yapmaz; bu süre içinde yeniden hazırlatılmazsa Kurul, olumsuz görüşlü veya görüş bildirilmemiş tabloları resen dikkate alarak dönem zararıyla sonuçlanmış kabul eder. Kamuya açıklanmış tabloların sonradan Kurul veya diğer kamu kurumlarının kararları ya da muhasebe standartları gereği değişmesi ve bu değişikliğin önceki değerlendirmeyi etkilemesi hâlinde, Kurul güncellenmiş tabloları da resen dikkate alabilir.

Makul ve Zorunlu Hâller İstisnası

Beş yıl üst üste zarar eden ortaklıklar, beşinci hesap dönemine ait finansal tablolarını kamuya açıkladıkları tarihten itibaren 20 iş günü içinde, beş dönemin tamamında veya herhangi birinde zarara neden olan faaliyetlerin “makul ve zorunlu kıldığı hâllere” ilişkin açıklamalarını Kurula iletebilir. Kurul bu değerlendirmede ortaklık yönetiminin kontrolü dışında gelişen, ekonomiyi, sektörü veya doğrudan şirketi etkileyen olumsuzlukları dikkate alır. Küresel kriz, sektörel daralma, doğal afet veya uzun vadeli yatırım dönemleri gibi ortaklığın iradesi dışındaki nedenler bu istisnanın tipik örnekleridir. Süre kısa ve hak düşürücü nitelikte olduğundan, dördüncü zarar yılından itibaren savunma dosyasının hazırlanmaya başlanması gerekir.

İmtiyaz Kalktıktan Sonra Esas Sözleşme Süreci

İmtiyazların kaldırılmasına ilişkin Kurul kararı tarihi itibarıyla imtiyazlar kullanılamaz; esas sözleşmedeki aksi yöndeki hükümler uygulanmaz. Karar ortaklığa bildirildikten sonra iki ay içinde esas sözleşmede gerekli değişiklikler için Kurula başvurulması ve ilk genel kurul toplantısında Kurulun uygun gördüğü değişikliklerin gündeme alınması zorunludur. Süreç işletilmez veya gündeme yer verilmezse Kurul, SPK m.29/4 uyarınca ilgili maddeyi genel kurul gündemine resen ekletir. İmtiyazların kaldırılması karşılığında imtiyazlı pay sahiplerine herhangi bir menfaat temin edilemez; kayıp için bedel veya tazminat ödenmez.

Bu süreç, TTK’daki genel kuraldan önemli bir sapmadır. TTK’ya göre imtiyazların kaldırılması, oluşturulmasında aranan şartlara — esas sözleşme değişikliği ve imtiyazlı pay sahipleri özel kurulunun onayı — tabidir (TTK m.454). SPK m.28/2’de ise imtiyaz, genel kurul veya özel kurul kararı beklenmeksizin doğrudan Kurul kararıyla kalkar; esas sözleşme değişikliği yalnızca bu sonucun sicile yansıtılması işlevi görür.

İmtiyazın Kalkması Pay Alım Teklifi Doğurur mu?

Hayır. İmtiyazların Kurul kararıyla kaldırılması sonucunda bazı pay sahiplerinin oy haklarının nispi olarak artması ve mevcut oy haklarının yüzde ellisinden fazlasına ulaşılması durumu ortaya çıksa dahi, Tebliğ bu durumu pay alım teklifinde bulunma yükümlülüğünün doğmadığı bir hâl olarak kabul eder. Kontrolün el değiştirmesi bir iktisap işleminden değil, kanundan doğan bir yaptırımın doğal sonucundan kaynaklandığından, ayrıca ağır bir pay alım teklifi yükü getirilmesi amaca aykırı düşerdi.

TTK’daki 15 Oy Sınırıyla Farkı

Uygulamada sıkça karıştırılan bir konu, SPK m.28’deki “beş yıl zarar sonucu imtiyazın kalkması” ile TTK m.479/2’deki “bir paya en çok on beş oy hakkı tanınabileceği” sınırlamasıdır; bunlar tamamen farklı kurumlardır. On beş oy sınırı, daha önce sınırsız oy imtiyazına sahip şirketler için 6103 sayılı Yürürlük Kanunu m.28/4 uyarınca bir geçiş sorunu doğurmuş; bazı halka açık şirketler “kurumsallaşma”, “yönetimin profesyonellere bırakılması” ve “halka açık pay sahiplerinin korunması” gibi haklı sebeplere dayanarak bu sınırdan istisna talep etmiştir.

Yargıtay 11. Hukuk Dairesi’nin bir kararında, halka açık bir şirkette 1’e 1000 oranındaki oy imtiyazının halka açık pay sahiplerinin korunması ve profesyonel yönetim ihtiyacı gerekçesiyle istisna kapsamında değerlendirilebileceği, ancak bu durumun sonraki yıllarda da sürüp sürmediğinin mahkemece denetime açık olduğu kabul edilmiştir. Başka davalarda ise salt “kazanılmış hak” veya “kurumsallaşma” iddialarının tek başına haklı sebep sayılamayacağı gerekçesiyle istisna talepleri reddedilmiştir. Sonuç olarak bir halka açık şirketin imtiyaz durumu değerlendirilirken iki rejim ayrı ayrı incelenmelidir: TTK m.479/2 oy imtiyazının azami ölçüsünü sınırlar, SPK m.28/2 ise süreklilik arz eden zarar hâlinde imtiyazın varlığına son verir.

İmtiyaz Tanınması ve Genişletilmesinin Sınırları

İmtiyazın sonradan tanınması veya genişletilmesi genel kurulun sınırsız takdirine bırakılmamıştır. Güncel bir uyuşmazlıkta, genel kurulun A grubu paylara yönetim kurulunun yarısını belirleme ve başkan ile başkan vekilini seçme imtiyazı, B grubu paylara ise genel kurulda üç kat oy hakkı tanıması sonucunda yalnızca %10,20 sermaye payına sahip bir grubun şirket yönetiminde mutlak hâkimiyet kurduğu, %75,67 oranındaki diğer ortakların ise yönetimde fiilen temsil edilemez hâle geldiği ileri sürülmüştür. Kararın şirketin finansal veya idari bir ihtiyacından değil, belirli bir pay sahibinin taleplerini karşılamak amacıyla alındığı iddiasıyla TTK m.445 uyarınca dürüstlük kuralına aykırılık gerekçesiyle iptali istenmiştir.

Bu tür davalarda belirleyici ölçüt, imtiyaz kararının şirket menfaatine dayanıp dayanmadığı ve sermaye payıyla orantısız bir hâkimiyet yaratıp yaratmadığıdır. Halka açık ortaklıkta imtiyaz tanınması ayrıca önemli nitelikteki işlem olduğundan; ağırlaştırılmış nisaba, Kurulun usul kurallarına ve muhaliflerin ayrılma hakkına tabidir. Bu kurallara uyulmadan tanınan imtiyazlar hem iptal davası hem de Kurulun SPK m.23/2’deki yaptırımları bakımından risk taşır.

Sıkça Sorulan Sorular

İmtiyazlı pay nedir?

İmtiyazlı pay, oy hakkı, yönetim kuruluna aday gösterme, kâr payı veya tasfiye payı gibi konularda diğer paylara göre ayrıcalık tanınmış paydır; halka açık ortaklıklarda bu ayrıcalıklar SPK m.28 ile ek kurallara bağlanmıştır.

İmtiyazlar ne zaman kamuya duyurulmalıdır?

Ortaklığın sermaye piyasası araçlarının ilk halka arzında mevcut tüm imtiyazlar şeffaf ve anlaşılır ayrıntıda kamuya duyurulmalıdır.

Hangi imtiyazlar beş yıl zarar hâlinde kalkar?

Yalnızca oy hakkına ve yönetim kurulunda temsil edilmeye ilişkin imtiyazlar kalkar; kâr payı gibi diğer imtiyazlar bu hükmün kapsamında değildir.

İmtiyaz kendiliğinden mi kalkar?

Hayır; imtiyaz, beş yıllık zarar koşulu gerçekleştiğinde ve makul ve zorunlu hâl istisnası uygulanmadığında Kurul kararıyla kalkar.

Beş yıllık zarar süresi nasıl hesaplanır?

Halka açık ortaklık statüsünün kazanıldığı yıldan sonra başlayan ilk yıllık hesap döneminden itibaren, bağımsız denetimden geçmiş finansal tablolara göre her yıl dönem zararı olup olmadığı tespit edilir.

Bağımsız denetçi olumsuz görüş verirse ne olur?

Tablolar sekiz ay içinde yeniden hazırlatılana kadar Kurul değerlendirme yapmaz; bu sürede yeniden hazırlatılmazsa tablolar dönem zararı olarak kabul edilir.

Zarar dış nedenlerden kaynaklanıyorsa imtiyaz yine de kalkar mı?

Ortaklık, beşinci yıl tablolarının açıklanmasından itibaren 20 iş günü içinde makul ve zorunlu hâl gerekçesini Kurula sunabilir; Kurul yönetimin kontrolü dışındaki olumsuzlukları dikkate alarak karar verir.

İmtiyazın kalkması karşılığında bir bedel ödenir mi?

Hayır; imtiyazların kaldırılması karşılığında imtiyazlı pay sahiplerine herhangi bir menfaat temin edilemez.

İmtiyazın kalkması pay alım teklifi doğurur mu?

Hayır; imtiyazın kalkması sonucu bazı ortakların oy haklarının yüzde ellinin üzerine çıkması pay alım teklifi yükümlülüğü doğurmaz.

SPK m.28 ile TTK’daki 15 oy sınırı aynı şey midir?

Hayır; TTK m.479/2 bir paya tanınabilecek azami oy sayısını sınırlar, SPK m.28/2 ise beş yıl üst üste zarar eden halka açık ortaklıklarda oy ve yönetim imtiyazına son verir.

Halka açık ortaklıkta yeni imtiyaz tanınabilir mi?

Evet, ancak imtiyaz öngörmek önemli nitelikteki işlemdir; ağırlaştırılmış nisaba, Kurulun usul kurallarına ve muhaliflerin ayrılma hakkına tabidir ve şirket menfaatine dayanmayan kararlar iptal edilebilir.

Sonuç

Halka açık ortaklıklarda imtiyazlı paylar rejimi, ilk halka arzda şeffaflık ve sürekli zarar hâlinde imtiyazın Kurul kararıyla kalkması yoluyla hem yatırımcıyı bilgilendiren hem de yönetimdeki orantısız hâkimiyeti dengeleyen teknik bir alandır. Beş yıllık zarar takibinin doğru yapılması, makul ve zorunlu hâl savunmasının 20 iş günü içinde hazırlanması ve imtiyaz tanıma kararlarının dürüstlük kuralına uygunluğu, hem imtiyazlı pay sahipleri hem de azınlık açısından doğrudan hak kaybı riski taşır. Bu süreçlerde bir imtiyazlı pay davası avukatı ile çalışmak, sürelerin ve Kurul başvurularının zamanında yönetilmesini sağlar. Konunun genel çerçevesi için bkz. halka açık ortaklık.

Bu makale Av. Fatih Sefer tarafından hazırlanmıştır.

Sarıoğlu & Sefer Hukuk Bürosu
Osmaniye Mah., İsmail Erez Bulvarı No: 9/2, 34146 Bakırköy/İstanbul